¿Qué son las participaciones preferentes?

Las participaciones preferentes, también denominadas acciones preferentes cuando las emite una sociedad extranjera –en el pasado eran emitidas por filiales instrumentales radicadas en el extranjero, fundamentalmente centros offshore, pero desde 2003 está regulada su emisión desde territorio español–, pueden definirse como un producto híbrido entre la renta fija y variable, dado que no son deuda exigible porque no tienen vencimiento determinado a diferencia de las obligaciones, es decir, su duración es perpetua –aunque el emisor suele reservarse el derecho a amortizarlas a partir de los cinco años, previa autorización del supervisor (en el caso de las entidades de crédito, el Banco de España)–, pero tampoco se pueden considerar acciones dado que no otorgan derechos políticos al inversor (voz y voto en la junta general). Al tratarse de un instrumento financiero que cotiza en mercados organizados, la adquisición de los mismos se puede llevar a cabo, tanto en los mercados primarios como secundarios de valores y en la inmensa mayoría de las emisiones de este tipo las participaciones preferentes vienen representadas por anotaciones en cuenta. Es en la propia emisión de participaciones preferentes donde se fija la rentabilidad anual que se va a ofrecer mediante el pago de intereses periódicos. Un detalle importante en orden a la rentabilidad es la posibilidad de suspensión de pago de los intereses si se dan determinadas condiciones adversas para el emisor, como puede ser incurrir en pérdidas o afrontar nuevas inversiones que aconsejen no pagar intereses.

Otra característica de las participaciones preferentes es que la retribución pactada como pago de intereses se condiciona a la obtención de beneficios por parte de la sociedad emisora. Además, los titulares de las participaciones preferentes son los últimos inversores en cobrar en caso de quiebra o concurso de la entidad emisora, sólo antes de los accionistas.

Sobre el concepto de participaciones preferentes se han pronunciado diversos Juzgados y Tribunales, destacando por ejemplo la Sentencia núm. 205/2011, de 16/09/2011, dictada por el Juzgado de Primera Instancia número 9 de Zaragoza:

El Banco mantuvo la calificación del producto como «renta fija extranjera» en las comunicaciones a la cliente de Abril-junio, julio-septiembre y octubre-diciembre de 2006, enero-marzo, abril-junio, julio-septiembre y octubre-diciembre de 2008 y enero-marzo de 2009, considerando las mismas como obligaciones -anverso y reverso de los documentos 14 a 24 de la demanda-. Consta asimismo esta calificación de renta fija en las comunicaciones de 10 de marzo de 2009 al sobrino de la Sra África -doc. 33- y de 3 de julio de 2009 a la Comisión Nacional del Mercado de Valores -doc. 38-, en la que se afirma que no eran acciones preferentes , sino obligaciones, indicando que la cliente pidió esa emisión de renta fija subordinada por ser mucho más segura que la renta variable pero en modo alguno exenta totalmente de riesgos, entre ellos el riesgo emisor por el que se ha visto afectada. La Comisión Nacional del Mercado de Valores en su informe de 30 de abril de 2010 -doc.40- consideró que el producto contratado fueron»unos valores de capital denominados «Non-Cumulative Undated 6,25% Capital Notes»(código ISIN DE000A0E6B87), adquiridos con fecha 21 de abril de 2006 por un importe nominal de 100.000 € emitidos por la sociedad KAUPTHING BANK (en adelante «kaupthing») y admitidos a negociación en Euronext Ámsterdam y en la Bolsa de Frankfurt. Entre sus características principales se encuentran, una retribución nominal anual fija del 6,25%, pagadera trimestralmente, algunas limitaciones en cuanto al reparto de dicha retribución (básicamente sujeto a beneficio distribuible suficiente), y el carácter muy subordinado y perpetuo de la emisión, si bien se estableció una opción de compra del emisor (Call) a partir del 27 de junio de 2010. Es decir, se trata de una inversión en un producto asimilable a lo que en España se conoce con el nombre de participaciones preferentes . La compra de los valores se llevó a cabo en el mercado secundario» Por su parte, esta misma entidad -doc.10 de la contestación- define las participaciones preferentes como «1.- son valores emitidos por una sociedad que no confieren participación en su capital ni derecho de voto. Tienen carácter perpetuo y su rentabilidad, generalmente de carácter variable, no está garantizada. Se trata de un instrumento complejo y de riesgo elevado que puede generar rentabilidad, pero también pérdidas en el capital invertido. Con independencia de su carácter perpetuo, el emisor tratándose de una entidad de crédito, suelo reservarse el derecho a amortizarlas a partir de los cinco años previa autorización del Banco de España».

Igualmente, sirva como ejemplo, la Sentencia de la Sección Décima de la Audiencia Provincial de Madrid de 31 de octubre de 2013 (JUR\2014\10851), de cuya fundamentación jurídica merece destacar la siguiente:

“CUARTO. En relación con las participaciones preferentes, la Comisión Nacional del Mercado de Valores señala que «[…] son similares a la deuda subordinada por su orden de prelación en el crédito. Sin embargo, para el emisor es un valor representativo de su capital social desde el punto de vista contable (lo que lo aproxima al concepto de renta variable), si bien otorgan a sus titulares unos derechos diferentes a los de las acciones ordinarias: no tienen derechos políticos ni derecho de suscripción preferente»; y subraya como caracteres de las mismas los de que: (a) conceden a sus titulares una remuneración predeterminada (fija o variable), no acumulativa, condicionada a la obtención de suficientes beneficios distribuibles por parte de la sociedad garante (es decir, de la entidad española) o del grupo financiero al que pertenece; (b) se sitúan en orden de la prelación de créditos por delante de las acciones ordinarias (y de las cuotas participativas en el caso de las cajas de ahorros ) y por detrás de todos los acreedores comunes y subordinados; (c) las participaciones preferentes son perpetuas, aunque el emisor podrá acordar la amortización una vez transcurridos al menos cinco años desde su desembolso, previa autorización del garante y del Banco de España (Los productos de renta fija, CNMV, Madrid, 2002, pág. 14). En otro lugar (CNMV: Participaciones preferentes (PPR), Oficina de Atención al Inversor CNMV, 2008, pág. 1), la Comisión Nacional del Mercado de Valores ofrece la siguiente noción de las participaciones preferentes: «Son valores emitidos por una sociedad que no confieren participación en su capital ni derecho de voto. Tienen carácter perpetuo y su rentabilidad, generalmente de carácter variable, no está garantizada. Pueden generar rentabilidad, pero también pérdidas en el capital invertido. El emisor suele reservarse el derecho a amortizarlas a partir de los cinco años, previa autorización del Banco de España». La entidad comercializadora de las participaciones preferentes objeto del litigio, ofreció en 2010 la siguiente noción de participaciones preferentes: « Son valores que normalmente se emiten a través de una sociedad extranjera, y que son filial de una entidad española que actúa como garante. Presentan diferencias respecto de la Renta Fija y de la Renta Variable. Por su estructura son similares a la Deuda Subordinada y a efectos contables se consideran valores representativos del capital social del emisor, que otorgan a sus titulares unos derechos diferentes a los de las acciones ordinarias, pues carecen de derechos políticos y del derecho de suscripción preferente» (CAJA DE MADRID: «Valores: renta fija», Caja Madrid, Madrid, 2010).

Desde un punto de vista estrictamente Mercantil, se han definido por algún acreditado autor como « instrumentos financieros híbridos de capital sin la calificación jurídica de acciones o participaciones sociales». Como quiera que tratándose de «recursos propios» (art. 7 de laLey 13/1985, de 25 de mayo , de Coeficientes de Inversión , Recursos Propios y Obligaciones de Información de los Intermediarios Financieros) «… combinan un riesgo intermedio entre el de renta fija y el de renta variable» (CNMV: Informe Anual sobre Mercados de Valores, CNMV, Madrid, 1999), suscita alguna incertidumbre su caracterización como «pasivo exigible» o como «pasivo no exigible». Entre las diferentes fórmulas de financiación, inversión y de cobertura de riesgos destacan los productos denominados por la dogmática como «híbridos financieros» -«hybrid securities», «hybrid finanzierungsinstrumente», «valeurs mobilières hybrides», «strumenti finanziari ibridi/partecipativi- (de capital o de deuda), caracterizados eminentemente por presentar una posición financiera intermedia entre deuda y acción o participación en fondos propios que se propone aprovechar las ventajas de una y otra categoría.

QUINTO. La D.A. tercera de la Ley 19/2003, de 4 de julio, sobre régimen jurídico de los movimientos de capitales y de las transacciones económicas con el exterior («BOE» núm. 160, de 5 de julio) añadió una D.A. segunda a laLey 13/1985, de 25 de mayo , de coeficientes de inversión, recursos propios y obligaciones de información de los intermediarios financieros («BOE» de 28 de mayo). En el apdo. 1 de la misma se enuncian los aspectos que configuran el régimen legal de las participaciones preferentes: 1) En relación con la «residencia habitual» de las entidades emisoras, para beneficiarse del régimen legal y fiscal establecido en la Ley 19/2003, debían ser realizadas por una entidad de crédito o por una entidad residente en España o en un territorio de la Unión Europea que no tuviera la condición de paraíso fiscal, en cuyo caso sus derechos de voto deberán pertenecer íntegramente (directa o indirectamente) a una entidad de crédito o a una sociedad cotizada no de crédito. La razón de incorporar a este régimen de las emisiones efectuadas por sociedades cotizadas no de crédito respondía a la conveniencia de permitir, entre otros, a los grandes grupos cotizados españoles, financiarse y estructurar adecuadamente sus recursos propios a efectos de «rating» y de las exigencias de determinadas operaciones financieras. Este régimen legal se aplica con independencia del lugar de residencia de la entidad dominante. 2) Los derechos de voto de la sociedad emisora deben corresponder íntegramente -de forma directa o indirecta- a una entidad de crédito dominante de un grupo o subgrupo consolidable de entidades de crédito, o a una entidad cotizada que no sea de crédito, y cuya actividad u objeto exclusivo sea la emisión de participaciones preferentes u otros instrumentos de deuda, lo que legitimaba la práctica de estructurar el capital de la sociedad emisora de manera que los derechos de voto pertenecieran a otra entidad de crédito o sociedad cotizada titular de la mayor parte del capital social pero de una reducida parte de los recursos propios y que las participaciones preferentes no lleven aparejado derecho de voto, salvo en circunstancias excepcionales. 3) Se establecen mecanismos para que los fondos obtenidos mediante la emisión de participaciones preferentes se encuentren centralizados para garantizar su efectiva equiparación a los recursos propios, a efectos de protección de acreedores. Así, si la emisión ha sido efectuada por una filial, los recursos obtenidos mediante la emisión deben estar íntegramente depositados, luego de descontarse los gastos de emisión y gestión, en la entidad dominante o en otra entidad del grupo o subgrupo consolidable, la cual les puede dar el destino que repute conveniente. En cualquier caso, la Ley obliga a que dicho depósito sea aplicado por la entidad depositaria a la compensación de pérdidas en su liquidación o en el saneamiento general de aquélla o de su grupo o subgrupo consolidable, en el supuesto de que agoten las reservas y se reduzca a cero el capital ordinario. En los casos en que la emisión se realice por una filial, las participaciones preferentes deben contar con la garantía solidaria e irrevocable de la entidad dominante o de la entidad depositaria. 4) La remuneración de las participaciones preferentes deberá estar predeterminada, sin que pueda tener carácter acumulativo (lo que las diferencia de las acciones sin voto), dependiendo de la existencia de beneficios distribuibles en la entidad de crédito dominante o en el grupo o subgrupo consolidable, al tratarse de un cauce específico para efectuar la emisión. 5) La Ley 19/2003 no autoriza que los titulares de las participaciones preferentes ejerzan derechos políticos, salvo en aquellos casos expresamente previstos en las condiciones de la Emisión. Se concede, empero, cuando los titulares de participaciones preferentes vean peligrar la rentabilidad de su inversión, ya sea de forma directa (pago de una serie de remuneraciones), o de forma indirecta (reducciones de capital, excepto por imperativo legal, ya que la cifra de capital social supone la última garantía para los inversores). 6)La Ley 19/2003 determina que las participaciones preferentes no incorporan derecho de suscripción preferente respecto de futuras emisiones, en coherencia con la circunstancia de que no suponen una participación en el capital social de la sociedad ni son una parte alícuota del mismo, por lo que no es necesario establecer mecanismos antidilución para ellas. 7) Las participaciones preferentes deben tener carácter perpetuo, sin embargo, la Ley 19/2003 prevé que puedan amortizarse anticipadamente -a instancias de la entidad emisora-, previa autorización por parte del Banco de España, a partir del quinto año desde su fecha de desembolso. Esta autorización no será necesaria si la emisión se ha efectuado por una sociedad cuyos derechos de voto correspondan íntegramente -de modo directo o indirecto- a una sociedad cotizada que no sea una entidad de crédito, puesto que en estos casos se trata de sociedades no sujetas a coeficientes de solvencia y recursos propios mínimos y el Banco de España carece de la facultad de supervisión de la citada entidad o de su matriz. 8) La Ley 19/2003 exige que las participaciones preferentes coticen en un mercado secundario organizado, que puede ser extranjero. 9) En los casos de liquidación, disolución o insolvencia del emisor o de la entidad dominante del grupo o subgrupo consolidable, las participaciones preferentes darán derecho a su titular a obtener únicamente el reembolso de su valor nominal junto con la remuneración devengada y no satisfecha. En relación con el orden de prelación de créditos, están catalogadas como recursos propios de la sociedad con prelación sobre el capital ordinario y en consecuencia se sitúan detrás de todos los acreedores de la entidad emisora o de la entidad dominante, subordinados o no, pero delante de los accionistas ordinarios o, en el caso de las cajas de ahorros de los cuota-partícipes; 10) La Ley 19/2003 establece un límite cuantitativo a la emisión de participaciones preferentes en función de sus recursos propios: El importe nominal de las mismas no podrá superar, como regla (cfr.art. 34 delR.D. 1343/1992, de 6 de noviembre ), en el momento de realizar una emisión, el 30% de los recursos propios básicos del grupo o subgrupo consolidable de la entidad de crédito, incluidas las que formen parte de la nueva emisión. Dicho porcentaje puede ser modificado por el Banco de España. Con todo, se permite el establecimiento de límites adicionales derivados de criterios relativos a la solvencia de las entidades de crédito. Este límite cuantitativo no se aplica si la emisión se efectúa por una sociedad cuyos derechos políticos corresponden íntegramente a una entidad cotizada que no sea entidad de crédito.

SEXTO. Las participaciones preferentes son «valores negociables», que representan un producto financiero complejo, que si bien ofrecen al inversor una elevada rentabilidad incorporan también un mayor riesgo y una menor liquidez. La complejidad aparece reconocida por la «Guía sobre Catalogación de los Instrumentos Financieros como Complejos o no Complejos» de la CNMV (<http://www.cnmv.es/DocPortal/GUIAS_Perfil/GuiaInstrumComplejosNOComplejos.PDF>.

A pesar de su denominación no concurren en ellas las características económicas de las acciones «privilegiadas»: los flujos que perciben son los que corresponden a una obligación, ya sea a tipo de interés fijo o variable, y, en el caso de que el emisor tenga dificultades de pago, cobran después de de las demás obligaciones (incluidas las subordinadas) y de los bonos. Tienen un carácter mixto, al devengar intereses como las obligaciones y pueden amortizarse como las acciones rescatables. Se puede asimilar a la «renta fija», pero también a las acciones preferentes, a las acciones privilegiadas, a las acciones rescatables y a las acciones sin voto. Confieren a sus titulares de las PPR tienen tres derechos de índole patrimonial: a) un derecho de remuneración predeterminada (fija o variable y con la periodicidad de devengo que esté pactada), contingente (el devengo está condicionado a la suficiencia de recursos propios del emisor) y no acumulativa; b) un derecho al reembolso en caso de amortización anticipada; y, c) un derecho al pago de lo que le corresponda en caso de liquidación de la emisora. Lo que significa que las participaciones preferentes tienen un contenido semejante al derecho del accionista de participar en el reparto de ganancias sociales y en el patrimonio resultante de la liquidación. Carecen, sin embargo, de derecho de voto y de suscripción preferente de nuevas emisiones.

SÉPTIMO. Se trata de «valores negociables» [art. 2.1, h) Ley 24/1988, de 28 de julio , del Mercado de Valores («BOE» de 29 de julio), sometidos a las prescripciones de la ley 24/1988 del Mercado de Valores , artículo 2.2 que regula los contratos de opciones, futuros, permutas, acuerdos de tipos de interés a plazo y otros contratos de instrumentos financieros derivados relacionados con valores , divisas, tipos de interés o rendimientos, u otros instrumentos financieros derivados, índices financieros o medidas financieras que puedan liquidarse en especie o en efectivo, tras su reforma por el apdo. 50 del art. Único de laLey 47/2007, de 19 de diciembre , que incorpora al ordenamiento jurídico español la Directiva 2004/39/CE y la Directiva 2006/49/CE, y entre las que se han de destacar por ser de aplicación al caso enjuiciado, los arts. 78 y 79 , en los que se regulan aspectos tan relevantes como las normas de conducta de la entidad financiera, la clasificación de los clientes en minoristas o profesionales, el deber de diligencia y transparencia y la información clara imparcial y no engañosa; el deber que pesa sobre la entidad financiera de velar por los intereses de sus clientes como si fueran suyos propios, y mantener constantemente informados a los clientes y a formalizar los test de conveniencia e idoneidad.

De acuerdo con elart. 79 bis LMV, bajo la rúbrica de «obligación de diligencia y transparencia», dispone que «Las entidades que presten servicios de inversión deberán comportarse con diligencia y transparencia en interés de sus clientes, cuidando de tales intereses como si fueran propios, y, en particular, observando las normas establecidas en este capítulo y en sus disposiciones reglamentarias de desarrollo.

En concreto, no se considerará que las empresas de servicios de inversión actúan con diligencia y transparencia y en interés de sus clientes, si en relación con la provisión de un servicio de inversión o auxiliar pagan o perciben algún honorario o comisión, o aportan o reciben algún beneficio no monetario que no se ajuste a lo establecido en las disposiciones que desarrollen esta Ley».

A su vez, el art. 79 bis, relativo a las «Obligaciones de información», previene que: «1. Las entidades que presten servicios de inversión deberán mantener, en todo momento, adecuadamente informados a sus clientes.

Toda información dirigida a los clientes, incluida la de carácter publicitario, deberá ser imparcial, clara y no engañosa. Las comunicaciones publicitarias deberán ser identificables con claridad como tales.
A los clientes, incluidos los clientes potenciales, se les proporcionará, de manera comprensible, información adecuada sobre la entidad y los servicios que presta; sobre los instrumentos financieros y las estrategias de inversión; sobre los centros de ejecución de órdenes y sobre los gastos y costes asociados de modo que les permita comprender la naturaleza y los riesgos del servicio de inversión y del tipo específico de instrumento financiero que se ofrece pudiendo, por tanto, tomar decisiones sobre las inversiones con conocimiento de causa. A tales efectos se considerará cliente potencial a aquella persona que haya tenido un contacto directo con la entidad para la prestación de un servicio de inversión, a iniciativa de cualquiera de las partes.

La información a la que se refiere el párrafo anterior podrá facilitarse en un formato normalizado.

La información referente a los instrumentos financieros y a las estrategias de inversión deberá incluir orientaciones y advertencias apropiadas sobre los riesgos asociados a tales instrumentos o estrategias.

El cliente deberá recibir de la entidad informes adecuados sobre el servicio prestado. Cuando proceda dichos informes incluirán los costes de las operaciones y servicios realizados por cuenta del cliente.
Las entidades que presten servicios de inversión deberán asegurarse en todo momento de que disponen de toda la información necesaria sobre sus clientes, con arreglo a lo que establecen los apartados siguientes.
Cuando se preste el servicio de asesoramiento en materia de inversiones o de gestión de carteras, la entidad obtendrá la información necesaria sobre los conocimientos y experiencia del cliente, incluidos en su caso los clientes potenciales, en el ámbito de inversión correspondiente al tipo de producto o de servicio concreto de que se trate; sobre la situación financiera y los objetivos de inversión de aquel, con la finalidad de que la entidad pueda recomendarle los servicios de inversión e instrumentos financieros que más le convengan. Cuando la entidad no obtenga esta información, no recomendará servicios de inversión o instrumentos financieros al cliente o posible cliente. En el caso de clientes profesionales la entidad no tendrá que obtener información sobre los conocimientos y experiencia del cliente.
Cuando se presten servicios distintos de los previstos en el apartado anterior, la empresa de servicios de inversión deberá solicitar al cliente, incluido en su caso los clientes potenciales, que facilite información sobre sus conocimientos y experiencia en el ámbito de inversión correspondiente al tipo concreto de producto o servicio ofrecido o solicitado, con la finalidad de que la entidad pueda evaluar si el servicio o producto de inversión es adecuado para el cliente.

Cuando, en base a esa información, la entidad considere que el producto o el servicio de inversión no sea adecuado para el cliente, se lo advertirá. Asimismo, cuando el cliente no proporcione la información indicada en este apartado o ésta sea insuficiente, la entidad le advertirá de que dicha decisión le impide determinar si el servicio de inversión o producto previsto es adecuado para él.

Las advertencias previstas en este apartado se podrán realizar en un formato normalizado.

Cuando la entidad preste el servicio de ejecución o recepción y transmisión de órdenes de clientes, con o sin prestación de servicios auxiliares, no tendrá que seguir el procedimiento descrito en el apartado anterior siempre que se cumplan las siguientes condiciones:
a) Que la orden se refiera a acciones admitidas a negociación en un mercado regulado o en un mercado equivalente de un tercer país; a instrumentos del mercado monetario; a obligaciones u otras formas de deuda titulizadas, salvo que incorporen un derivado implícito; a instituciones de inversión colectiva armonizadas a nivel europeo y a otros instrumentos financieros no complejos. Se considerarán mercados equivalentes de terceros países aquellos que cumplan unos requisitos equivalentes a los establecidos en el Título IV. La Comisión Europea publicará una lista de los mercados que deban considerarse equivalentes que se actualizará periódicamente.

Tendrán la consideración de instrumentos financieros no complejos, además de los indicados expresamente en el párrafo anterior, aquellos en los que concurran las siguientes condiciones:

i) que existan posibilidades frecuentes de venta, reembolso u otro tipo de liquidación de dicho instrumento financiero a precios públicamente disponibles para los miembros en el mercado y que sean precios de mercado o precios ofrecidos, o validados, por sistemas de evaluación independientes del emisor;
ii) que no impliquen pérdidas reales o potenciales para el cliente que excedan del coste de adquisición del instrumento;

iii) que exista a disposición del público información suficiente sobre sus características. Esta información deberá ser comprensible de modo que permita a un cliente minorista medio emitir un juicio fundado para decidir si realiza una operación en ese instrumento.

No se considerarán instrumentos financieros no complejos:

i) los valores que den derecho a adquirir o a vender otros valores negociables o que den lugar a su liquidación en efectivo, determinada por referencia a valores negociables, divisas, tipos de interés o rendimientos, materias primas u otros índices o medidas; ii) los instrumentos financieros señalados en los apartados 2 a 8 del artículo 2 de esta Ley;
b) que el servicio se preste a iniciativa del cliente;
c) que la entidad haya informado al cliente con claridad de que no está obligada a evaluar la adecuación del instrumento ofrecido o del servicio prestado y que, por tanto, el cliente no goza de la protección establecida en el apartado anterior. Dicha advertencia podrá realizarse en un formato normalizado;
d) que la entidad cumpla lo dispuesto en la letra d) del apartado 1 del artículo 70 y en el artículo 70 ter.1.d)».

La falta de esta información, o si se proporciona de manera inadecuada o insuficiente puede determinar la invalidación del consentimiento por error”.

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Francisco Antonio Villar Gallardo
Abogado

Lossana, Massa & Villar
Abogados

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